11月20日，迪士尼(DIS.US)在美国证券交易委员会官网上公布了截至2019年9月28日的年度报告：

全年营收605.42亿美元，同比上升19%。

归母净利润110.54亿美元，同比下滑12%。

来自主营业务的净利润109.13亿美元，同比下滑16%。

这个年度业绩和我们在分析迪士尼第四季度财报时预估的一样，也是就说迪士尼在计算利润时计入了一笔来自早期收购 Hulu 股权重估中获得的约48 亿美元的收益。

去掉这些收益后，迪士尼的归母净利润大概只剩下62亿美元，这和2018年的125.98亿美元利润相比，直接下滑了一半。

不过，利润下滑也算是预料之中的事情。今年是迪士尼的转型之年，重组福克斯(FOX.US)、投资流媒体、修建新乐园，每一样都要花钱。年报披露，仅仅是重组福克斯今年就花了12亿美元。

现金流方面，迪士尼2019财年的自由现金流为11.08亿美元，较上一财年减少了87.22亿美元。

因为这些开支都是为了转型做出的必要牺牲，所以迪士尼的股价没有收到丝毫影响。在迪士尼旗下的流媒体平台Disney+正式上线后，迪士尼的股价甚至创下历史新高，来到了148美元/股。这说明外界对迪士尼的转型充满了信心。

这份年报里也详尽地披露了迪士尼每项业务的经营情况，我们现在就从业务入手，回顾迪士尼的2019。

营收同比增长13%但利润只涨了2%，媒体网络颓势初现

媒体网络业务营收248.27亿美元，占总营收的三分之一。

媒体网络业务营业利润74.79亿美元，占总营业利润的一半。

从数字上看媒体网络依旧是迪士尼最重要的收入来源，但从增速上看，媒体网络业务已经出现了颓势——营收同比增长13%但利润只涨了2%。

营收增长的原因很简单，收购福克斯以后，福克斯旗下的FX电视网和国家地理频道被并入迪士尼的媒体网络业务，带来了广告费和内容授权费的增加。

但收购福克斯以后业务部门的各项开支也跟着水涨船高，营业费用同比上升17%、市场和行政支出同比上升24%。

流媒体市场的剧烈变化切实影响到了媒体网络业务。

迪士尼在财报中提到旗下电视网的订阅用户和节目收视率都有所下降，毫无意外这是受到了流媒体的影响。另一点是迪士尼旗下的电视节目制作部也不再为Netflix(NFLX.US)开发《铁拳》、《夜魔俠》等漫威电视剧，相当于少了一大笔内容制作收入。这和迪士尼的战略转型有关，迪士尼在正式进入流媒体市场后停掉了大部分和其它流媒体平台的合作。

迪士尼的媒体网络业务正站在转型关口。在过去，他是向观众输出迪士尼内容和品牌的重要阵地，现在，我们能看到媒体网络部门正在由台前转到幕后。作为传播渠道，电视网已经落后于时代了，但他们过去积累下的电视内容制作经验可以无缝转移到流媒体上。

在第四季度财报的电话会上，迪士尼CEO Bob 。Iger 表示FX和福克斯探照灯从明年三月份开始将会被划入迪士尼旗下以成人向内容为主的流媒体平台Hulu，帮助他们制作原创内容。在Disney+首发的片单上，我们也看到了很多来自原电视制作部制作的内容，如ABC工作室的综艺节目《Encore!》和纪录片《Ink & Paint》。

乐园营收稳定增长但游客人数在下滑

乐园、体验与产品业务包含两块，一个是乐园与度假区业务，另一个是授权与零售业务。

乐园、体验与产品业务营收262.25亿美元，同比上涨6%

乐园、体验与产品业务营业利润67.58亿美元，同比上升11%。

乐园和度假区业务营收215.92亿美元来自，同比上涨6.4%。

授权和零售业务营收46.33亿美元来自，同比上涨5.1%。

乐园和度假区业务整体来看依旧稳定增长，但今年它的表现并不好。美国国内乐园的游客人数增长陷入停滞，再加之海外乐园游客人数下滑7%，导致今年的游客人数整体下滑2%。

财报上说游客人数的下滑主要来自上海迪士尼乐园。这或许和年中闹得沸沸扬扬的“游客携带食物入园”事件有关。

另外香港迪士尼乐园近半年因为社会事件也出现了业绩问题。在第四财季电话会上， 迪士尼CEO Bob Iger 称香港迪士尼乐园第四季度营收下滑了 5500 万美元，预计明年第一季度还会下滑8000万美元，如果香港的情况没有好转，明年香港迪士尼乐园全年的营收会下降约2.75亿美元。

在美国，今年迪士尼新修建的“星球大战：银河边缘”乐园 表现也未及预期。这个新园区耗资10亿美元。但从财报上看，这个新园区并没有带来更多游客。为此，效力迪士尼长达15年的乐园高管Catherine Powell在今年9月宣布辞职。

不过，在这么困难的情况下，乐园业务依旧收获了49.19亿美元的利润，利润率达到了22.78%。

乐园的营收和利润增加主要靠涨价。门票涨，乐园内的消费品也在涨。另外迪士尼旗下经营的酒店房间入住率较去年上升1%，达到了88%，同时每间房的消费也有所上升，从338美元涨到了348美元。

衍生和零售业务分两块，衍生主要是将迪士尼的IP授权给衍生品制造商。零售则是迪士尼自营的零售店。根据财报透露，迪士尼现在全球范围内约有330家门店，其中200家在美国，中国和日本共有50家，剩下的主要在欧洲。

另外，迪士尼在中国经营的迪士尼英语也属于该业务部门。

和乐园比起来，授权和零售业务虽然挣得不多，但是营业利润率更高。今年授权和零售业务的营业利润有18.39亿美元，同比增长13%，照此计算营业利润率高达39.69%。如果把利润率较低的零售业务去掉单看授权，营业利润率会更高。

授权和零售业务的业绩一直和迪士尼的电影高度相关。今年的《玩具总动员4》、《复仇者联盟4》和《冰雪奇缘2》等热门电影都拉高了相关衍生品的销量。

迪士尼已经是美国电影的半壁江山，但福克斯拖后腿了

影视娱乐部门营收111.27亿美元，同比增长11%。

营业利润26.86亿美元，同比下滑11%。

影视娱乐部门的收入主要来自三个地方：院线发行、出售电视和流媒体放映权、家庭娱乐(DVD销售)。其中前俩个是最主要的。

营收能同比上涨11%和今年迪士尼空前豪华的排片脱不开关系。已经上映的《惊奇队长》、《复仇者联盟4》、《玩具总动员4》、《狮子王》全球票房都在10亿美元以上。

今年7月底，迪士尼正式宣布2019年全球年度票房达到76.7亿美元，打破了由自己保持的76亿美元的全年全球票房纪录。

截至9月底，迪士尼今年在美国的票房累计超过27亿美元，占了美国今年票房的33.4%，如果加上福克斯的份额，这个比例能上升到40%。

现在说迪士尼是美国电影的“半壁江山”一点也不为过。

更可怕的是，今年迪士尼是在美国票房整体下滑的大背景之下实现的增长。据Variety报道，2019年美国总票房预计在115亿美元左右，较去年的119亿美元下降了3%。

但为什么迪士尼在形势这么好的情况下利润出现了下滑?

因为福克斯。

接下福克斯的电影业务后，影视娱乐部门的电影制作摊销成本上升了5.75亿美元。发行支出上升了1.63亿美元。市场和行政支出增加了6.26亿美元。

但福克斯在占用了大量成本的情况下产出的电影并不尽如人意。福克斯尼今年上映了10部电影，但没有一部票房成绩有所突破，表现最好的《阿丽塔：战斗天使》全球票房也不过4亿美元。投入巨额资金的《黑凤凰》和《终结者：黑暗命运》基本都亏了

烧钱的流媒体才刚刚开始

DTCI是迪士尼去年年底成立的新业务部门，包含新成立的流媒体业务和海外的电视网业务。

DTCI营收93.49美元，同比增长173.84%。

DTCI营业亏损18.14亿美元，亏损同比扩大145.8%。

流媒体业务营收46.59亿美元，同比增长211.84%。

流媒体营业亏损22.44亿美元，同比扩大378.46%。

毫不意外，DTCI的亏损全部是流媒体业务带来的。财报称今年DTCI的内容制作成本达到了67.8亿美元。这些钱有一部分会用在国际电视网当中，但从亏损情况来看大部分应该都用在了流媒体上。财报并没有明确说明投入到旗下三大流媒体平台(Disney+、ESPN+、Hulu)的具体费用。但是迪士尼自己披露第一年会在Disney+上投资10亿美元做内容。到2024年，对Disney+的内容投入将达到25亿美元。也就是说，烧钱才刚刚开始。

从账面上看，迪士尼做流媒体并不是一个划算的生意。因为前期投入成本很高，还会影响迪士尼原本来能赚钱的业务，例如向Netflix等流媒体平台出售影视内容的授权。

分析师 Michael Nathanson 称，如果迪士尼不对外授权内容，一年会损失45亿美元。

但流媒体承载着迪士尼的未来，所以他们必须要做。在可预见的未来，传统电视网会成为历史。但迪士尼现在有很大部分收入来自电视网的广告和订阅费用。迪士尼要赶在传统电视进入历史之前，将这一核心业务切换到流媒体上。 另一点是用户数据。Netflix的成功离不开利用大数据揣摩观众口味。有了自己的平台以后，Disney也可以这么做。

迪士尼的2020年会好吗?

迪士尼的2020年可能会不太好过。

从趋势上看，媒体网络业务的赚钱能力会越来越弱。

影视娱乐部门的收入和电影质量高度相关。但从迪士尼公布的2020年片单来看，明年的迪士尼可能无法复现今年的统治力。

在DTCI部门短期不可能盈利的情况下，迪士尼2020年赚钱的重任就落在了乐园上。

这两年，迪士尼对乐园的投入有目共睹。今年他们在加州迪士尼乐园度假区和奥兰多迪士尼世界新开了星战乐园，明年，他们还会在加州迪士尼乐园度假区开设漫威主题乐园，也叫做“复仇者园区”(Avengers Campus)。

不过，在星战乐园都无法吸引新游客的情况下，漫威乐园能为迪士尼带来更多游客吗?

明年值得关注的另一个重点是Disney+的经营情况。在Disney+上线不久，迪士尼就宣布超过1000万用户登录。这个数字说明了迪士尼的统治力，但它并不意味着会有1000万用户给迪士尼交6.99美元的月费。

因为当中有一部分用户是通过迪士尼和电信运营商Verizon合作的捆绑套餐观看的。但我们不清楚这一部分用户占了多大的比例。

对于流媒体市场来说，竞争才刚刚开始，明年还有HBO Max和NBCU的Peacook。

迪士尼在今年的年报中公布了旗下几个有线电视网在美国的订阅用户数，比较大的几个，如迪士尼频道、ESPN、FX和国家地理，订阅用户数都在8000万到9000万之间。现在美国人口大概在3.3亿，按一家三口来算，这个渗透率基本到顶了。

但迪士尼短期内很难在流媒体上达到同样的渗透率。因为科技巨头的介入，流媒体是比有线电视竞争更加激烈的战场。