经济下行周期往往是检验企业和行业“抗压能力”的特殊时期。当下，经济形势下行、中美贸易战、股市暴跌、人民币贬值、P2P暴雷等多种不利因素叠加，作为敏感性行业的旅游业，“抗压成色”有几成？或许，从众多旅游类上市公司的三季度报中，可以略知一二。

旅行社是旅游业的一大主体，在A股中有中国国旅、中青旅、西安旅游、凯撒旅游、众信旅游等多家旅行社概念上市公司。本文将盘点上述旅行社概念股的业绩情况，以探知经济形式变化对旅行社行业的影响。

突发灾害和汇率贬值冲击出境游

在旅行社业务中，出境游无疑是利润最丰厚的板块，在5家旅行社上市公司中，凯撒旅游和众信旅游是仅有的两家民营背景的旅行社，也是旅行社业务占绝对主导地位的企业。

这两家能在全国众多旅行社中脱颖而出、成功上市的关键，在于其业务重心是出境游，其均起家于偏长线的欧洲线路，这类业务门槛高、毛利高，构成了企业的竞争壁垒。一定程度上，凯撒旅游和众信旅游的三季度报最能说明当下出境游的市场情况。

今年第三季度，众信旅游营收36.08亿元，同比下滑13.65%，归属上市公司股东的净利润7054万元，同比下滑18.25%；1-9月累计营收93.9亿元，同比增长1.8%，累计净利润2.09亿元，同比增长15.03%。

事实上，这一业绩令市场和业界人士始料不及，在2018年上半年，众信旅游还保持了14.58%的营收增长速度。三季度是旅游旺季，众信旅游的季度营收和净利润却双双大幅下滑，这在其上市之后还是第一次。这一财报发出后，10月29日，众信旅游股价应声跌停。

众信旅游在财报中表示，业绩下滑的原因主要是，“受到境外个别目的地特殊事件影响”、“公司管理层积极应对市场相关变化，预计全年盈利情况与去年相比不会有较大波动”。

“境外个别目的地特殊事件”主要是指今年暑期的普吉岛的沉船、巴厘岛火山爆发等。据统计，普吉岛沉船事件后，7月赴泰国的中国游客人次下降0.9%，8月下跌12%，而往年这一时期往往是两位数增长。6月27日，印尼巴厘岛火山喷发，当即有450架航班被取消。火山喷发尚未停息，7月29日、8月5日，印尼龙目岛连续发生地震，并引发海啸预警，数十人死亡，数百游客被困。

普吉岛、巴厘岛等是亚洲最热门的旅游目的地，相继的意外事故打乱了当地的旅游节奏。众信的亚洲业务占整体业务比重约为40%，同时由于众信旅游主要为批发商的角色，需要提早采购资源，这为其带来较多的预付款和产品库存。一旦市场情况发生突变，风险则主要落到批发商头上，需要进行了较大力度的降价促销，这导致众信旅游的业绩出现大幅下滑。

三季度，凯撒旅游营收31.6亿元，同比增长11.45%，归属上市公司股东净利润2.35亿元，同比增长14.57%；1-9月累计营收69.3亿元，同比增长11.02%，归属上市公司股东净利润3.11亿元，同比下滑8.22%。

相对来说，凯撒旅游业绩比较出色，单季度营收和利润均保持两位数增长。由于凯撒旅游以欧洲产品为主，受亚洲事件影响较小，且凯撒旅游以零售业务为主，产品库存压力有限，因此并未出现类似众信旅游的情况。

然而，对比此前的业绩，可以看出，凯撒旅游的业绩增速正在放缓，2017年的三季度，其营收增速为16.78%，高于今年5.33个百分点。2017年全年，凯撒旅游保持了21.24%的营收增长，约为今年1-9月增速的2倍。

造成增速下降的原因，或许更多是出于宏观经济形势的变化，尤其是人民币汇率贬值。今年年初，人民币兑美元约为6.3 ：1，而进入6月份以后，人民币迅速贬值，截止10月30日约为6.95 : 1，贬值幅度超过10%，这意味着出境游的成本抬升10%，一定程度上阻挡了游客出境游的热情。

国资旅行社增长靠“副业”

相对于凯撒旅游和众信旅游，中国国旅、中青旅和西安旅游虽然都是旅行社概念股，但主营业务比较复杂，如中国国旅的免税店业务已经是营收和利润贡献的大头，中青旅的利润中更是90%以上来自乌镇和古北水镇。

1-9月，中国国旅营收341亿元，同比增长64.39%，归属上市公司股东的扣非净利润26.9亿元，同比增长42.5%。中国国旅表示，“业绩增长主要是收购日上免税行（上海）有限公司、巩固优化现有离岛免税业务和开展首都机场及香港机场免税业务所致”。

中国国旅2017年年报显示，免税业务在总营收中占比已经超过55%，且该业务是利润贡献的核心。因此，中国国旅的整体业绩已经不能反映旅行社市场的情况。

1-9月，中青旅营业收入89.3亿元，同比增长15.79%，归属上市公司股东的扣非净利润4.45亿元，同比增长20.85%。这一亮眼的业绩和增速，显示了其在经济下行周期中的抗压能力。

在中青旅的业务中，乌镇景区前三季度游客人次719万人，同比下降10.43%，但由于人均消费的提升，带动乌镇整体营收增长9.38%；古北水镇前三季度游客人次205万人，同比下降9.44%，但由于人均消费提升，带动古北水镇营收增长0.85%。

中青旅认为，华东区域整体旅游热度下降以及同质化竞争加剧，是乌镇游客人次下降的原因。而古北水镇则受到天气及暑期汛情对北京周边山区的影响。

此外，中青旅山水酒店前三季度营收同比增长13.95%，主打整合营销的子公司中青博联营收同比增长32.51%，共同支撑了中青旅的业绩增长。中青旅的旅行社业务营收情况在财报中并未提及。

另一家旅行社概念股西安旅游，三季度营收2.89亿元，同比增长27.59%，1-9月累计营收6.24亿元，同比增长15.95%，但在利润方面，西安旅游三季度亏损386万元，1-9月累计亏损1057万元。

西安旅游的营收主要来自旅行社业务和酒店业务，三季度的营收增长主要为旅游业务收入增加。这显示了西安地区的旅游需求依然旺盛，但由于竞争压力和经营效率问题，西安旅游仍未能依靠旅游业务盈利。目前，西安旅游正在筹备收购广告传媒公司“北京畅达天下”，以期实现盈利。

中国国旅、中青旅、西安旅游有一些类似之处，均是国资背景的旅行社巨头，上市时间较早，业务门类齐全，既有出境游，也有国内游，又有入境游，但由于旅行社业务竞争日渐激烈，国内游乃至短线的出境游已经难以实现较好的盈利，如西安旅游扣非净利润连年为负数，中青旅的旅行社业务也连年亏损。事实上，仅靠国内游和短线出境游已经难以支撑一家上市公司，凯撒旅游和众信旅游能够在近几年成功上市，也是因为其在欧洲长线产品上有明显的优势，这类产品操作复杂、门槛较高，能形成一定的竞争壁垒。

中国国旅依靠具有垄断色彩的免税店业务，中青旅依靠利润丰厚的多元化业务，均取得良好的业绩增长，而西安旅游在旅行社业务以外，缺乏盈利能力强的其他业务，营收虽有增长但依旧亏损。因此，西安旅游加紧推动收购高毛利、轻资产的广告公司，以期实现保壳。

总的来看，在出境游板块，相比经济形势下滑，突发灾害和人民币贬值造成的影响更为明显。而在国内游和短线出境游板块，竞争早已白热化，即使是中国国旅、中青旅、西安旅游这类的老牌旅行社巨头，若没有其他业务的支撑，就难以获得很好的盈利。在此背景下，叠加经济形势下滑的影响，无疑会加剧行业洗牌效应。

经济下行周期

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